Une nouelle ère pour l'inflation

Principaux point à retenir 

• La longue période de désinflation et de faible inflation qui durait depuis le début des années 1980 semble aujourd'hui révolue, laissant place à une phase d'inflation structurelle plus soutenue.
• Cinque grands vecteurs entrent en ligne de compte dans nos prévisions à long terme: la démographie, l'innovation, la mondialisation, la transition énergétique et l'interventionnisme des Etats.
• Le changement de régime vers une inflation structurellement supérieure aura des répercussions profondes et durables, aussi bien pour la dynamique des classes d'actifs que pour les décisions stratégiques d'allocation d'actifs. 

Inflation mondiale: la fin de 40 ans de désinflation

Le redressement de la croissance au sortir de la crise sanitaire s’est accompagné d’une envolée de l’inflation mondiale qui, dans un contexte de soutien monétaire et budgétaire sans précédent, a été exacerbée par les tensions au niveau de l’approvisionnement. La montée en flèche des prix semble toutefois dissimuler des facteurs structurels plus profonds, susceptibles d’engendrer, ces prochaines années, une inflation moyenne largement supérieure aux niveaux d’avant la pandémie.

En d’autres termes, nous assistons sans doute à la fin de quarante années de désinflation – autrement dit, de très faible inflation – dans les économies développées. Les Etats-Unis pourraient être l’épicentre de ce nouveau régime, avec une inflation structurelle proche de 3% attendue ces prochaines années, bien au-delà du niveau moyen de 1,8% observé durant la décennie qui a précédé la crise sanitaire.

D’après notre analyse, cinq grands vecteurs alimentent l’inflation structurelle: la mondialisation, la transition énergétique, l’interventionnisme des Etats, la démographie et l’innovation.

L'inflation structurelle semble s'accélérer

L’innovation

Il est également considéré de longue date que l’innovation a tendance à ralentir l’inflation. Pourtant, l’essor des grandes plateformes technologiques peut engendrer d’importantes barrières à l’entrée, déboucher sur des monopoles de fait et, in fine, entraver la concurrence. Si ce scénario se réalise, alors le rôle naturellement déflationniste de l’innovation pourrait perdre de sa vigueur ces prochaines années.

La démographie

Le vieillissement de la population mondiale est depuis longtemps vu comme désinflationniste, le Japon constituant un cas d’école. Cependant, selon certains économistes, il se traduit par une diminution de la population active, ce qui a pour effet de faire monter les salaires. Les changements démographiques ne sont donc peut-être pas aussi déflationnistes qu’on le croyait.

La globalisation

Le processus de mondialisation qui, dans son sens large, désigne l’intégration de l’économie mondiale par le biais des flux commerciaux, financiers et migratoires, pourrait désormais progresser plus lentement. Certains facteurs à l’origine de ce ralentissement existaient certes déjà avant 2020. C’est par exemple le cas de l’augmentation des droits de douane à l’initiative des Etats-Unis, et en particulier de ceux sur les importations en provenance de Chine depuis 2018. Parallèlement, la pandémie – qui a entraîné la fermeture des frontières et des perturbations au niveau des principales routes maritimes, mais aussi dans certains ports – a mis en évidence la fragilité des chaînes logistiques mondiales.

Autre élément, le rôle de la Chine sur l’échiquier économique mondial pourrait évoluer du fait de sa transition démographique et de l’augmentation marquée de ses coûts de fabrication. Tous ces facteurs pourraient inciter plus d’entreprises à rapatrier leurs sites de production, même si leurs coûts augmentent. Mais il y a fort à parier qu’elles répercuteront cette hausse sur leurs clients.

L’interventionnisme des Etats

En novembre 2021, The Economist évoquait «une nouvelle ère du big government». La participation renforcée des Etats dans la gestion de l’économie durant la crise sanitaire ne fait donc peut-être que commencer, et pourrait attiser encore l’inflation structurelle en stimulant artificiellement la demande, notamment par l’entremise d’aides aux revenus, mais aussi de nouveaux dispositifs réglementaires régissant l’activité économique et le marché du travail. Les Etats pourraient également inciter plus fermement les banques centrales à maintenir des taux d’intérêt inférieurs au taux d’inflation, afin que les coûts d’emprunt demeurent accessibles dans un contexte de dépenses accrues.

La transition énergétique

Dans une précédente édition d’Horizon, nous constations que la transition énergétique stimulait l’inflation à long terme. Nous restons convaincus que les coûts directs et indirects de la généralisation des énergies sans carbone se traduiront par un surcoût, qui viendra alourdir la facture pour les consommateurs. En parallèle, il faut peut-être s’attendre à une tendance à «l’internalisation» de la production, c’est-à-dire à l’intégration du coût de la pollution dans les prix supportés par les utilisateurs finaux.

Prévision d'inflation

A la lumière de facteurs comme ceux que nous venons d’énoncer, nous tablons sur une inflation moyenne à long terme de 3,2% en Chine, de 2,7% au Royaume-Uni, de 2,8% aux Etats-Unis et de 1,9% dans la zone euro. La hausse des prix devrait demeurer plus faible au Japon, à 0,9%, un taux toutefois supérieur à la moyenne d’avant-crise, soit 0,5%. Si l’on en croit plusieurs de nos modèles économiques, l’inflation pourrait monter encore plus au terme de notre horizon prévisionnel de 10 ans, et plus particulièrement aux Etats-Unis.

Un tel changement de régime vers une inflation structurelle supérieure pourrait avoir des répercussions profondes et durables, aussi bien pour la dynamique des classes d’actifs que pour les décisions stratégiques d’allocation d’actifs. Les investisseurs en obligations, qui pourraient être durement pénalisés si les taux d’intérêt montaient, intègrent de ce fait une augmentation de la prime de risque liée à l’inflation. Une inflation durablement élevée pourrait par ailleurs infléchir la trajectoire des politiques monétaires, et exacerber le dilemme habituel – entre soutien de la croissance et lutte contre l’inflation – auquel sont confrontées les banques centrales. Pour terminer, une inflation supérieure pourrait également menacer la stabilité financière des économies, car elle a tendance à rendre plus volatiles les statistiques macroéconomiques et, par voie de conséquence, les mesures correctrices décidées par les autorités.