Au-delà des allocations classiques 60/40

Principaux points à retenir 

• La rentabilité annuelle moyenne des portefeuilles 60/40, qui s’inscrivait à 10% depuis les années 1980, devrait retomber à 4,3% au cours de la prochaine décennie. Ce recul attendu des performances renforce l’attrait des approches d’allocation inspirées des fonds de dotation (endowment), qui promettent des gains supérieurs – plus de 6% en moyenne.
  
• Le modèle d’allocation appliqué par les fonds de dotation se caractérise par une forte allocation en actions et en actifs alternatifs et implique une grande part de gestion active pour générer de l’alpha.
  
• Dans le cadre d’une telle approche, les actifs alternatifs sont utilisés à des fins de diversification du risque de marché associé aux actions et de protection contre l’inflation.
  
• Grâce à leur horizon de placement à long terme, les fonds de dotation peuvent tolérer une certaine volatilité à court terme dans l’optique de rendements supérieurs à long terme.Grâce à leur horizon de placement à long terme, les fonds de dotation peuvent tolérer une certaine volatilité à court terme dans l’optique de rendements supérieurs à long terme.
  

Au-delà des allocations classiques 60/40

Depuis les années 1950, une multitude d’approches d’allocation fondées sur des modèles d’optimisation des portefeuilles diversifiés ont été développées (citons notamment les modèles moyenne-variance et Black-Litterman, ou encore les stratégies basées sur la parité des risques). Certains investisseurs continuent pourtant d’ignorer ces techniques d’optimisation pour s’en tenir à l’allocation de portefeuille classique, composée à 60% d’actions et à 40% d’obligations. Les portefeuilles 60/40, auxquels il est souvent fait référence dans Horizon, sont considérés comme représentatifs d’une allocation équilibrée. La composante actions vise l’appréciation du capital, tandis que le volet obligations a pour but d’offrir un revenu fixe et des avantages en matière de réduction des risques.

Depuis 1900, un portefeuille américain 60/40 (60% d’actions US, 40% d’obligations du Trésor US à 10 ans) a enregistré une rentabilité annuelle moyenne de 8,1% par période de 10 ans glissants, selon notre analyse. Depuis 1980, cette rentabilité annualisée moyenne sur 10 ans s’est inscrite aux alentours de 10%, et même au-delà entre la fin des années 1980 et la fin des années 1990. Les actions affichaient alors de bonnes performances et, compte tenu de la baisse des taux à long terme, les obligations également. Les portefeuilles 60/40 ont évidemment souffert au moment de la crise financière de 2008-2009, mais se sont redressés ensuite (voir graphique 1).

Cependant, nos prévisions de rentabilité pour les allocations 60/40 ont sensiblement baissé depuis quelques années. Dans le cas d’un portefeuille composé de titres américains, elles se situent aujourd’hui à 4,3% (en dollars) en moyenne sur les 10 prochaines années. Pour espérer des rendements plus élevés, les investisseurs devront donc se tourner vers des actifs non cotés. Ces actifs sont toutefois peu liquides et les rendements publiés ne reflètent pas avec précision le risque réel qui y est associé et leurs corrélations avec les actifs traditionnels. Ils se prêtent donc difficilement aux techniques d’optimisation citées plus haut.

Le modèle d’allocation des fonds de dotation (endowment), qui intègre des actifs non cotés, mais ne recourt à aucune technique d’optimisation, constitue une solution particulièrement intéressante.

"De nombreux investisseurs institutionnels ont adopté le style d'investissement des fonds de dotation."

Cette approche, que l’on doit à David Swensen[1], suscite un engouement croissant parmi les investisseurs institutionnels et les particuliers fortunés.

Elle se caractérise par une forte allocation en actions et en actifs alternatifs et implique une part importante de gestion active pour générer de l’alpha. Elle repose sur l’idée que les investisseurs à long terme peuvent supporter la volatilité à court terme, et par conséquent renoncer à une certaine liquidité dans l’optique d’une rentabilité supérieure.

De nombreux investisseurs institutionnels ont adopté le style d’investissement des fonds de dotation, de même qu’une multitude d’universités, de fondations, de caisses de retraite, de fonds souverains et même de gérants de fortune. Le principal objectif visé est de préserver en permanence la valeur réelle des actifs, tout en alimentant de façon significative le budget de fonctionnement des institutions concernées. Les fonds de dotation investissent dans une large gamme d’actifs alternatifs afin de diversifier le risque de marché associé aux actions et d’assurer une protection contre l’inflation.

Nos prévisions de rentabilité annuelle sur les 10 prochaines années pour un portefeuille américain standard 60/40 s’établissent à 4,3%, tandis que les fonds de dotation US pourraient offrir une rentabilité annuelle moyenne de 5,6% sur la même période, voire de 6,4% pour les dotations les plus importantes, selon notre analyse.

Les approches d’allocation d’actifs traditionnelles évoquées plus haut partent du principe que les investisseurs agissent de façon rationnelle et ne tiennent pas compte des biais comportementaux. Les allocations basées sur les objectifs, qui intègrent la finance comportementale dans leur processus de construction des portefeuilles, constituent des approches alternatives. Les portefeuilles des investisseurs sont divisés en plusieurs sous-portefeuilles et chaque sous-portefeuille est construit de manière à répondre aux objectifs de l’investisseur en termes d’horizon de placement et de tolérance au risque (un thème traité séparément dans un autre article).

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